Chaque semaine, Steven Bell, économiste en chef de Columbia Threadneedle Investments pour la région EMOA, commente l'environnement macroéconomique et les nouvelles qui dominent les marchés. Cette semaine, il se penche sur les derniers chiffres économiques en provenance des Etats-Unis.
Les déclarations de Steven Bell en détail :
Mais que se passe-t-il donc avec l’économie américaine ?
L'inflation des salaires s'est accélérée pendant la majeure partie de l'année dernière, mais les chiffres ont ralenti. Un demi-million d'emplois auraient été créés en janvier. Les données de base étaient également toutes solides : les heures travaillées ont bondi, le chômage a diminué et davantage de personnes ont rejoint la population active. Nous pensons que les données de la semaine dernière ne reflètent pas exactement l’état de santé de l'économie américaine. Elle n'est pas en plein essor, mais elle n'est clairement pas non plus au bord de la récession. Les taux réels, mesurés par le rendement des titres du Trésor protégés contre l'inflation (TIPS), semblent généreux et font paraître les obligations classiques raisonnablement intéressantes. Pour les marchés actions, nous pensons toujours qu'une compression des marges est nécessaire dans le cadre du processus visant à ramener durablement l'inflation à 2 % et cela nécessite probablement une récession.Si vous avez suivi les données économiques américaines récemment et que vous trouvez tout cela très confus, laissez-moi vous rassurer. Ce n'est pas votre faute... c'est vraiment déroutant. Cette semaine, je vais essayer de donner un sens à tout cela et de tirer quelques conclusions pour les marchés des obligations et des actions.
Il y a deux zones de confusion distinctes mais liées.
Tout d'abord, le marché du travail américain a été très tendu. Vu sous plusieurs angles différents, le message est le même : il y a une forte demande de travailleurs et une offre insuffisante.
Nous savons ce qui se passe lorsque la demande dépasse l'offre : les prix (dans ce cas, les salaires) augmentent. Et c'est exactement ce qui s'est passé. L'inflation des salaires s'est accélérée pendant la majeure partie de l'année dernière. Mais les derniers chiffres ont ralenti. Pourquoi ?
C'est le point de vue général. Mais nous avons également eu des données contradictoires surprenantes la semaine dernière. La plupart des gens, moi y compris, pensaient que l'économie américaine ralentissait. La Réserve fédérale a augmenté les taux d'intérêt de manière agressive, le marché de l'immobilier est en profonde récession et, bien que les consommateurs disposent d’économies non dépensées - les fameuses tirelires Covid - ces économies ont été fortement utilisées et leurs autres actifs ont été érodés par l'inflation.
En effet, des emplois ont été perdus, les licenciements se sont étendus bien au-delà des coupes budgétaires annoncées par les entreprises technologiques. Selon une mesure, les licenciements étaient les plus élevés depuis la crise financière mondiale (hors période Covid).
Et puis Paf ! Un demi-million d'emplois ont apparemment été créés en janvier. Et les données de base étaient toutes aussi solides : les heures travaillées ont bondi, le chômage a encore diminué et davantage de personnes ont rejoint la population active. Peu après que ces chiffres aient stupéfié le marché, une enquête très surveillée sur les services américains a fait un bond, ce qui contraste fortement avec les autres enquêtes.
Que se passe-t-il donc ?
Tout d'abord, les salaires. J'avoue avoir été surpris par le ralentissement de l'inflation des salaires. Elle reste forte, du moins en termes de liquidités, à plus de 5 %, mais elle a ralenti depuis son niveau du début de 2022. L'interprétation la plus probable est qu'il y a eu une poussée initiale lorsque le verrouillage a pris fin et que les entreprises ont essayé désespérément de recruter certains des 20 millions de travailleurs licenciés pendant le confinement. Les restaurants et les hôtels, par exemple, ont connu une forte demande, ils ont pu augmenter leurs prix et se sont livrés à une concurrence acharnée pour recruter du personnel. Le marché du travail est encore chaud, mais il a perdu de sa vigueur.
Entre-temps, bien sûr, l'inflation a baissé car les prix des matières premières et les contraintes d'approvisionnement se sont relâchés.
Si cela est vrai, la Réserve fédérale doit continuer à augmenter les taux d'intérêt jusqu'à ce que le marché du travail se refroidisse correctement.
Mais qu'en est-il de l'énorme bond de l'emploi salarié de la semaine dernière ? Mettons-le en contexte. Si nous décrivons le chiffre comme une augmentation de 0,3 % de l'emploi, cela ne semble pas si effrayant. Notez également que janvier est toujours un mois difficile à estimer. Il a suivi un mois avec un temps très froid dans des régions clés comme la Floride. Les facteurs saisonniers sont délicats et nous avons beaucoup d'influx techniques.
Mais qu'en est-il de ces enquêtes contradictoires ? Il est clair que les différentes parties de l'économie évoluent à un rythme très différent. Les fabricants s'efforcent de réduire leurs stocks. Le logement est très, très faible, bien que les constructeurs se soient précipités pour achever les maisons avant que les prix ne baissent davantage. Mais de nombreux secteurs de services sont en plein essor. Compte tenu des conditions météorologiques et des problèmes habituels de mesure de l'économie à cette période de l'année, il en résulte des signaux contradictoires.
Que signifie donc tout cela ? Je suis convaincu que les données de la semaine dernière ne reflètent pas exactement l’état de santé de l'économie américaine. Elle n'est pas en plein essor. Mais il est clair qu'elle n'est pas non plus au bord de la récession.
Ayant réduit le rythme des hausses de taux à 25 points de base par réunion, la Fed n'est pas en mesure de mettre en pause son resserrement, et encore moins de pivoter vers des taux plus bas. Peut-on dès lors s'attendre à ce que le marché baissier des obligations reprenne ? Je n'en suis pas si sûr. Les taux réels, mesurés par le rendement des titres du Trésor protégés contre l'inflation, me semblent généreux - bien supérieurs à 1 % - et comme la Fed a clairement indiqué son intention de faire baisser l'inflation - et que le marché la croit - les obligations classiques semblent raisonnablement intéressantes. Ce n'est certainement pas une aubaine, mais c'est tout de même correct.
En ce qui concerne les actions, je continue de penser que nous avons besoin d'une compression des marges dans le cadre du processus visant à ramener durablement l'inflation à 2 %, ce qui nécessite probablement une récession. Elle devrait être légère et brève, mais elle réduirait quand même les actifs à risque.
De nombreux discours seront prononcés cette semaine par les responsables de la politique de la Fed, qui auront donc l'occasion de nous dire ce qu'ils pensent.
Vous trouverez le commentaire vidéo complet de Steven Bell ici (en anglais).
Steven Bell, économiste en chef de Columbia Threadneedle Investments pour la région EMEA
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