Les petites entreprises peuvent être considérées comme le véritable moteur de l'économie européenne. Pourtant, les actions des petites capitalisations se sont inscrites en retrait par rapport au marché dans son ensemble. Il est peut-être temps de s'intéresser aux petites capitalisations et Templeton Global Equity Group nous explique pourquoi.
Principales conclusions :
Après s'être longtemps négociées à des niveaux supérieurs à ceux des grandes capitalisations du fait de leur profil de croissance plus favorable, les petites et moyennes capitalisations européennes se trouvent aujourd'hui dans une position inhabituelle, à savoir qu'elles s'échangent avec une décote pour tout un éventail d'indicateurs financiers.
De notre point de vue, le profil de valorisation des actions européennes de petite capitalisation est actuellement plutôt attrayant, dans le bas de la fourchette historique, ainsi que par rapport à leurs homologues de plus grande taille. Ce contexte se prête selon nous plutôt bien à de futures surperformances.
Dans l'univers des petites capitalisations, la disparité des performances est beaucoup plus grande, de sorte que les compétences en matière de sélection des titres sont davantage mises à profit. Les petites capitalisations représentent pour nous un segment du marché où la gestion active est particulièrement importante.
Tian Qiu, Portfolio Manager, Research Analyst, Templeton Global Equity Group En Europe, les petites et moyennes entreprises emploient plus de deux tiers de la main-d'œuvre et réalisent plus de la moitié de la valeur économique ajoutée. À bien des égards, elles peuvent être considérées comme le moteur vital de l'économie européenne. Pourtant, depuis deux ans et demi, les cours des actions des entreprises de petite et moyenne capitalisation (small- and mid-cap, « SMID ») s'inscrivent en-deça du marché dans son ensemble. Depuis le début de l'année 2024, les transactions sur le marché européen se sont largement concentrées sur un petit nombre d'actions de grande capitalisation. Les fonds SMID axés sur les petites et moyennes capitalisations, quant à eux, ont vu leurs encours de gestion fondre dans toutes les régions, 2024 représentant la troisième année consécutive de décollecte. Ces deux dernières années, les fonds SMID européens et britanniques ont connu leurs pires sorties de capitaux depuis la crise financière mondiale de 2008. Par conséquent, la classe d’actifs des petites et moyennes capitalisations est actuellement largement sous-détenue.
Après s'être longtemps négocié à des niveaux supérieurs à ceux des grandes capitalisations du fait de son profil de croissance plus favorable, l’indice SMID se trouve aujourd'hui dans une position inhabituelle, à savoir qu’il s’échange avec une décote pour tout un éventail d'indicateurs financiers, y compris le rapport cours/bénéfice de l’exercice 2,1 le rapport cours/valeur comptable, le rapport cours/chiffre d'affaires et le rapport cours/flux de trésorerie. Après avoir fortement dévissé ces deux dernières années, les actions européennes de petite capitalisation nous semblent désormais en mesure d'offrir des rendements supérieurs sur le long terme. Toutes les raisons qui ont pu justifier la prime accordée aux petites capitalisations au cours des années passées, telles qu'un potentiel de croissance plus élevé, sont encore valables aujourd'hui. Nous pensons que le recul des petites capitalisations constitue une réaction excessive à des facteurs à court terme et un exemple de pessimisme immédiat occultant des opportunités prometteuses sur le long terme.
Pourquoi maintenant ?Les performances ont été en retrait ces dernières années, ce qui signifie que les valorisations paraissent aujourd'hui tout à fait convaincantes. Aux États-Unis, hormis une courte période de surperformance au début de la pandémie de COVID-19, les actions de petite capitalisation (incluses dans l'indice Russell 2000) sont restées dans l’ombre de leurs homologues de plus grande taille (au sein de l'indice S&P 500) depuis 2016.2 Un scénario similaire s'est déroulé en Europe, quoique sur un calendrier légèrement différent. Le véritable fossé entre les petites et moyennes capitalisations et le marché européen au sens large s'est creusé à la fin de l'année 2022 et s'est encore élargi au premier trimestre 2024.
Illustration 1 : comparaison entre le rendement total de l’indice MSCI Europe (+51,9 %) et celui de l’indice MSCI Europe SMID Cap (+32,3 %)avril 2019 – avril 2024
Source : Bloomberg. L'indice MSCI Europe reflète les moyennes et grandes capitalisations de 15 pays développés d'Europe. L’indice MSCI Europe SMID Cap reflète les moyennes et les petites capitalisations de 15 pays développés d’Europe. Les indices ne font l’objet d’aucune gestion et il n’est pas possible d’y investir directement. Ils ne tiennent pas compte des commissions, dépenses ou frais de vente. Les performances passées ne constituent pas un indicateur ni une garantie des performances futures.
Au regard des données historiques, un écart anormalement important s'est installé entre les deux extrémités du marché. L'inflation élevée et l'augmentation du coût du capital ont durement touché les actions des petites capitalisations, qui présentent souvent des bilans moins solides, une proportion plus élevée de dettes à court terme et un pouvoir de fixation des prix plus limité que celui des plus grandes entreprises.
Comme le montre le graphique ci-dessus, depuis son pic de fin 2021, le marché des petites capitalisations a connu un recul beaucoup plus marqué que celui des grandes capitalisations, de sorte que les valorisations des petites et moyennes capitalisations paraissent plus attrayantes que celles du marché dans son ensemble, avec un ratio cours/bénéfice désormais 15 % plus bas que sa moyenne sur 10 ans.
Illustration 2 : PER de l’indice MSCI Europe SMID Cap, 12 prochains mois (NTM) 2004–2024
Source : FactSet. L’indice MSCI Europe SMID Cap reflète les moyennes et les petites capitalisations de 15 pays développés d’Europe. Les indices ne font l’objet d’aucune gestion et il n’est pas possible d’y investir directement. Ils ne tiennent pas compte des commissions, dépenses ou frais de vente. Les performances passées ne constituent pas un indicateur ni une garantie des performances futures. Consultez le site www.franklintempletondatasources.com pour obtenir des informations supplémentaires sur les fournisseurs de données.
Illustration 3 : comparaison entre le PER de l’indice MSCI Europe SMID Cap, 12 prochains mois (NTM) et celui de l’indice MSCI Europe2004–2024
Source : FactSet. L'indice MSCI Europe reflète les moyennes et grandes capitalisations de 15 pays développés d'Europe. L’indice MSCI Europe SMID Cap reflète les moyennes et les petites capitalisations de 15 pays développés d’Europe. Les indices ne font l’objet d’aucune gestion et il n’est pas possible d’y investir directement. Ils ne tiennent pas compte des commissions, dépenses ou frais de vente. Les performances passées ne constituent pas un indicateur ni une garantie des performances futures. Consultez le site www.franklintempletondatasources.com pour obtenir des informations supplémentaires sur les fournisseurs de données.
De notre point de vue, le profil de valorisation des actions européennes de petite capitalisation est actuellement plutôt attrayant, dans le bas de la fourchette historique, ainsi que par rapport à leurs homologues de plus grande taille. Ce contexte se prête selon nous plutôt bien à de futures surperformances.
Un terreau fertile pour la sélection des titresBon nombre des facteurs qui, par le passé, ont fait du marché des petites et moyennes capitalisations un formidable terrain de jeu pour la sélection des titres sont toujours d’actualité. Nous percevons des opportunités potentielles en raison d'une couverture inégale, car les entreprises européennes de petite et moyenne capitalisation ont tendance à faire l'objet d'analyses beaucoup moins approfondies que les grandes capitalisations. Ainsi, en Europe, les entreprises couvertes par deux analystes sell-side ou moins sont presque deux fois plus nombreuses qu'aux États-Unis. Puisque ce segment est moins couvert par les analystes sell-side, cela signifie que les inefficacités susceptibles d’être exploitées y sont plus nombreuses.
Illustration 4 : dispersion des performances mensuelles des pays développés par fourchette de capitalisation*1987–2023
Sources : NBER, Empirical Research Partners. *Données annualisées lissées sur les six derniers mois. Les performances passées ne constituent pas un indicateur ni une garantie des performances futures.
Il est important de préciser que l'univers des petites capitalisations européennes constitue un énorme marché sur lequel il est possible d'investir et dont la profondeur et la liquidité sont impressionnantes. Chaque grand marché européen compte plusieurs centaines d'entreprises dont la capitalisation boursière est inférieure à 8 milliards de dollars, avec un volume d'échanges quotidien moyen supérieur à 1 million de dollars. Un tel vivier d'opportunités représente un excellent terrain de chasse pour les investisseurs, qui ont tout le loisir d’y exercer leurs compétences en matière de sélection de titres.
Dans l'univers des petites capitalisations, la disparité des performances est également beaucoup plus grande, de sorte que les compétences en matière de sélection des titres sont davantage mises à profit. Sur un tel marché, la capacité de l'adepte de la sélection des titres à identifier les moteurs de la création de valeur et à distinguer les entreprises réellement intéressantes de celles qui ne le sont pas peut faire toute la différence entre un investissement réussi et un investissement malheureux.
C'est notamment pour cette raison que nous considérons que la gestion active revêt une importance particulière dans la partie du marché consacrée aux petites capitalisations. De nombreuses entreprises de petite et moyenne capitalisation sont déficitaires sur le long terme, de sorte que la gestion active est essentielle pour distinguer les gagnants probables des perdants probables.
Cela dit, le monde des petites capitalisations compte également un grand nombre d'entreprises de qualité. Les entreprises familiales sont plus nombreuses dans l'univers des petites et moyennes capitalisations et beaucoup d'entre elles sont tournées vers le long terme, avec des caractéristiques qualitatives et des décisions judicieuses en matière d'allocation de capital. La mission d'un gérant de portefeuille de petites capitalisations consiste à repérer les entreprises en question à des prix intéressants. Par ailleurs, lorsque les petites capitalisations sont correctement évaluées, le potentiel de rendement peut être très important, car les estimations de bénéfices et de revenus peuvent largement dépasser les attentes du consensus, entraînant une hausse potentiellement plus marquée du cours de l'action.
Un potentiel de croissance supérieur à un stade plus précoce du cycle de vie de l'entrepriseL'univers des petites et moyennes capitalisations comprend des entreprises qui sont souvent moins avancées dans leur cycle de développement que leurs homologues à plus forte capitalisation, si bien que ces entreprises disposent d'une plus grande marge de croissance et d'un plus grand potentiel de forte performance. Il nous semble que cela reste le cas aujourd'hui.
En outre, parce que ces entreprises sont encore petites, toute nouvelle opportunité réussie aura un impact positif beaucoup plus important du fait d'un effet de base plus faible (que celui des entreprises de plus grande taille).
Possibilité de devenir une cible d'acquisitionUn autre élément peut plaire aux investisseurs : il est possible que les petites et moyennes capitalisations deviennent la cible d'acheteurs plus importants en quête d'opportunités en matière de coûts, acquièrent une dimension critique et se développent dans de nouvelles zones géographiques ou de nouveaux produits. Les capital-investisseurs constituent un autre groupe d'acheteurs intéressés. À la fin de l'année 2023, les investisseurs en capital investissement disposaient de 2 590 milliards de capitaux non investis.3 Si, à court terme, la priorité sera probablement de débloquer les capitaux des fonds dormants, l'allocation du capital devrait gagner en importance au fur et à mesure que les incertitudes liées à la politique des taux d'intérêt se dissiperont. Dès lors, les coûts de financement pourront être modélisés avec plus de précision et les entreprises pourront être évaluées avec davantage de conviction. Nous nous attendons ainsi à un regain d'activité dans ce domaine.
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Tian Qiu, Portfolio Manager, Research Analyst, Templeton Global Equity Group
Notes de fin :
L'exercice 2 correspond au prochain exercice financier ou à l'exercice à venir.
Les indices ne font l’objet d’aucune gestion et il n’est pas possible d’y investir directement. Ils ne tiennent pas compte des commissions, dépenses ou frais de vente. Les performances passées ne constituent pas un indicateur ni une garantie des performances futures.
Source : S&P Global Market Intelligence, « Private equity firms face pressure as dry powder hits record $2.59 trillion », 13 décembre 2023.
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