Produits structurés, marchés obligataires, immobilier… Les solutions sont diverses pour faire fructifier la poche de trésorerie pouvant être investie à moyen terme par les entreprises, holdings patrimoniales, fondations ou associations. Si la prise de risque doit être ô combien mesurée, ce sujet est d’autant plus d’actualité que l’inflation a atteint un niveau très élevé.
Depuis quelques années, les conseils en gestion de patrimoine ont investi le marché de l’investissement de la gestion de trésorerie excédentaire des personnes morales. Egalement appelée trésorerie stable, il s’agit de la poche dont la société n’a pas l’intention de mobiliser à court terme et qui peut donc être placée sur un horizon d’au moins quelques années, voire à plus long terme pour certaines typologies de client. En effet, diverses personnes morales sont concernées par le sujet:les sociétés d’exploitation, mais aussi les holdings, les associations ou encore fondations. « Nous avons de plus en plus de demandes de la part de nos partenaires CGP, note Roni Michaly, président-directeur général de Financière Galilée. Depuis la crise de la Covid, les entreprises ont reconstitué leur trésorerie excédentaire. Mais nous opérons également pour des associations, des holdings patrimoniales ou des congrégations religieuses. Cette poche de trésorerie doit être disponible pour au moins trois ans pour que notre gestion puisse s’opérer. L’objectif des trésoriers d’entreprise est le plus souvent de dépasser la performance d’un compte à terme ou d’une Sicav de trésorerie proposée par leur banque. »Un marché délaissé par les banquesAinsi, les conseils en gestion de patrimoine se sont peu à peu intéressés à cette trésorerie stable des entreprises. La baisse des taux qui s’est déroulée ces dernières années a, en effet, contrarié le circuit traditionnel qu’entretenait l’entreprise avec son banquier.DAT et CAT ne rapportant plus rien, les trésoriers ont dû s’orienter vers d’autres acteurs, au premier rang desquels se trouvent les CGP. « Les banques ont déserté le marché de la gestion de trésorerie ces dernières années. Au fil de la baisse des taux, cet axe de développement historique était devenu de moins en moins rentable, explique Pierre Guys, fondateur de Zenith Capital, dont le groupe Crystal vient de prendre une participation majoritaire en juillet dernier (cf.page 20). Les CAT et DAT, qui avaient le mérite d’être simples et appréhendables, ne rapportaient plus rien au client final. En parallèle, les clients ont préféré s’endetter à taux bas, plutôt que de piocher dans leur trésorerie, ce qui a fait gonfler les réserves de trésorerie, justifiant encore d’avantage le recours aux CGP. Les trésoriers sont d’autant plus attentifs à nos propositions, car nous pouvons indexer leur rendement sur la hausse des taux, permettant de la sorte de contrer, en partie, le renchérissement de leur dette, par ailleurs. » Du côté des solutions obligataires Les marchés obligataires sont traditionnellement une classe d’actif au sein de laquelle peut être placée la trésorerie d’entreprises. Néanmoins, il convient de bien cerner l’horizon d’investissement du client avant de choisir le support d’investissement, car la classe d’actifs reste risquée, notamment dans la période actuelle de remontée des taux et de risque de récession.
Du court terme au plus long termeChez Edmond de Rothschild Asset Management, l’approche obligataire repose sur des fonds d’investissement spécifiques à chaque sous-catégorie de la classe d’actifs : subordonnées financières, marchés High Yield, obligations convertibles, marchés émergents, par exemple.Parmi eux, certains peuvent répondre aux besoins des trésoriers d’entreprise. Pour des besoins à court terme (d’un à trois ans), la société de gestion dispose de solutions de rendement gérées activement pour accompagner les cycles économiques. « Nous réduisons ou augmentons le risque des portefeuilles selon le contexte de marché », expose Alain Krief, responsable de la gestion obligataire. Ici, la société de gestion propose notamment le fonds EdR Sicav -Short Duration Credit (FR0013460920), un crédit High Yield et Investment Grade composé de cinq poches d’investissement : la première sur des titres de maturité de zéro à un an, la deuxième d’un à deux ans, jusqu’à quatre à cinq ans. « Cela s’apparente à de la gestion de fonds datés, plaide le responsable de la gestion obligataire, avec différentes poches de maturité qui sont monitorées et reconstituées au fur et à mesure de leur échéance, les titres arrivant à échéance étant rebalancées sur des titres à maturité quatre à cinq ans. Sa duration est donc stable et reste en moyenne entre 1,8 et 2,2. » Pour un excédent de trésorerie à plus long terme, EdRAM propose deux solutions flexibles. Le premier, EdR Fund Income Europe (LU0992632538), est un fonds mixte investi sur l’Europe qui se compose à 80 % en moyenne de titres obligataires de rendement sur différentes niches (Investment Grade, High Yield, subordonnées financières) et d’une poche d’actions à fort dividende de 20 % en moyenne (50 % maximum selon le prospectus, 25 % maximum dans les faits). « Avec ce fonds, l’investisseur délègue sa gestion taux et crédit, avec un horizon d’investissement d’au moins deux ans », note Alain Krief.Le deuxième fonds, EdR Fund Bond Allocation (LU1161527038), est un obligataire international qui navigue sur toutes les sous-classes d’actifs obligataires (y compris émergentes), selon le cycle économique. « Son objectif est de réaliser une performance positive sur un an glissant, donc d’avoir une volatilité et un draw-down les plus limités possibles .», assure-t-il.Spécialiste des fonds datés, EdRAM propose, depuis peu, le fonds international Edmond de Rothschild Sicav Millesima World 2028 (le dixième fonds Buy and Hold de la société de gestion FR0014008W22), dont l’échéance est prévue en 2028 et qui investit sur des actifs libellés en euro pour au minimum de 50 % du portefeuille, tandis que les obligations provenant de pays émergents sont sélectionnées en devises dures (dollar US). Son objectif est de délivrer une performance nette annualisée de 6,00 %. Néanmoins, il apparaît difficile de créer un fonds dédié daté pour un investisseur donné. « Pour cela, il convient de répartir le risque sur cinquante à cent émetteurs, ce qui suppose d’investir au moins 50 millions d'euros sur deux à trois ans », détaille Alain Krief.Chez Federal Finance Gestion, les mandats de gestion proposés prennent en compte le risque que souhaite prendre le client final, via des titres vifs et fonds sélectionnés au sein d’Arkea IS, mais aussi en dehors du groupe. « Cette solution est accessible à partir de 500 000 euros en multigestion », indique Damien Rio, Head of Federal Finance Gestion Mandats. .
Changement de paradigme sur les marchésLe responsable de la gestion obligataire d’Edmond de Rothschild Asset Management se veut actuellement prudent, quant à la situation actuelle du marché des taux, tant les zones d’incertitudes sont nombreuses : « Les banques centrales luttent actuellement contre l’inflation. La hausse des taux a été plus rapide qu’anticipé par les marchés. Nous estimons que le plus gros est derrière nous, notamment du côté de la Fed qui a gagné en crédibilité, tandis qu’un mouvement également fort de la BCE a été anticipé par les acteurs du marché. Nous sommes donc sortis des taux négatifs pour calmer l’inflation. La prochaine mission des banques centrales consiste à éviter la récession et donc d’agir sur la croissance, tandis que les gouvernements devraient la stimuler. Notre scénario central est une petite récession qui freinera l’inflation, dont beaucoup de facteurs restent encore inconnus, même si la hausse des prix de l’énergie reste difficilement gérable. Le marché devrait focaliser son attention sur l’ampleur de la récession et demeurer nerveux. » Néanmoins, Alain Krief n’anticipe pas une forte dégradation du marché. « Nous ne craignons pas une crise systémique, les banques n’ayant pas été mises à mal notamment. Les taux de défaut devraient augmenter – de 2 % actuellement jusqu’à 4, voire 5 % – en raison de la hausse des coûts de refinancement, mais cela ne devrait toucher que certains acteurs, en particulier ceux proches du consommateur, ou les valeurs technologiques pas rentables. A l’inverse, certains secteurs résistent très bien, notamment ceux liés aux matières premières. Mais attention à ces émetteurs en cas de récession qui viendrait faire chuter les cours des matières premières. Aujourd’hui, il existe une grande disparité, avec des opportunités à saisir dès lors qu’on se montre sélectif sur le plan sectoriel. La hausse des taux et l’écartement des spreads permettent d’obtenir des rendements attractifs. » Chez Federal Finance Gestion, on se veut également prudent quant au niveau de risque pris dans les portefeuilles. « Les marchés obligataires ont repris de la valeur ces derniers mois et sont redevenus attractifs. Nous privilégions les émissions notées Investment Grade, car la visibilité est faible sur les marchés avec des craintes de récession et autour des politiques menées par les banquiers centraux, expose Damien Rio. Sur une maturité assez longue, il est aujourd’hui possible de se reconstituer une poche de rendement assez attractive, qui viendrait constituer le socle d’un mandat pour les années à venir. En revanche, le marché du High Yield est aujourd’hui plus difficile à appréhender. Nous privilégions, ici, les maturités courtes, d’un à deux ans, qui permettent d’obtenir un rendement compris entre 2 et 4 %. En effet, en cas de récession, la classe d’actifs souffrirait. » Produits structurés : retour des formules à capital garantiSur les fonds à formule, la dynamique est bonne quant aux solutions de gestion de trésorerie à moyen terme. « Depuis cinq à six ans, nous réalisons de plus en plus de produits structurés pour répondre au besoin de rendement des trésoreries excédentaires des personnes morales, note Pierre Guys. Pour répondre à la demande des trésoriers d’entreprise, l’ingénierie financière s’est développée autour de produits structurés à sous-jacent obligataire que les directeurs financiers maîtrisent mieux que les actions. Le marché des produits structurés bénéficie également de tout l’effort de pédagogie qui a été effectué ces dernières années, et qui rend la classe d’actifs mieux connue et mieux perçue. Les CGP rompus à la classe d’actifs l’utilisent abondamment, et ceux qui s’y intéressent moins ne peuvent plus passer à côté. Les produits structurés sont donc très utiles pour la gestion de trésorerie d’entreprise, à condition de bien identifier la poche de trésorerie adaptée (moyen et long terme) qui peut y être consacrée. En effet, s’il est aujourd’hui possible de faire du capital garanti à l’échéance, le produit a une valeur liquidative qui le rend certes liquide, mais qui n’empêche pas une moins-value à un instant T. » Réduire la durée de vie des produitsAujourd’hui, les ingrédients – hausse des taux et volatilité – sont réunis pour satisfaire les demandes des personnes morales en mal de solutions de rendement et sécurisées. « La hausse abrupte des taux depuis six mois permet de construire des produits à capital garanti, avec des durées de trois à cinq ans, ce que nous n’avions pas vu depuis plus de huit ans, assure Pierre Guys. C’est un marqueur fort pour les dirigeants d’entreprise. Avant cela, nous proposions des produits sur le risque de crédit ou de taux voire sur les actions avec des barrières de protection du capital extrêmement basses, jusqu’à -70 %. Alors que, dans le même temps, les fonds en euros font preuve d’inertie, il est aujourd’hui aisé de créer un produit proposant un rendement de 3 % garanti, avec un capital garanti et sur une durée de trois à cinq ans, alors qu’il y a encore quelques mois, le rendement s’élevait à peine à 1 %. Avec une courbe des taux qui s’est aplatie entre le court terme et le dix ans, cela permet de conserver plus facilement un marqueur fort de la trésorerie qui demeure le court et moyen terme, en n’étant plus obligé de prôner un allongement excessif de la maturité qui ne se justifie plus autant. Après plusieurs années où les solutions étaient complexes, les trésoriers d’entreprise apprécient d’être revenus sur des formules simples. Cette simplicité permet d’envisager que la classe d’actifs va intéresser davantage de structures, d’autant plus que le rendement devient un sujet plus prégnant avec la hausse de l’inflation. »Les produits de taux privilégiésAutre élément favorable à la classe d’actifs, l’arrivée de nouveaux émetteurs venant améliorer la construction des produits : « Le marché bénéficie d’une plus grande diversité d’émetteurs, notamment venus de l’étranger (Citi Group, Crédit Suisse ou encore Goldman Sachs), qui offrent un rendement supérieur. Cela a contribué à élargir le champ des possibles sur toutes les devises. » Pour la trésorerie sont notamment proposés des « bond repack », dont le risque repose sur une obligation sous-jacente et dont la contrepartie est la perception d’un coupon à taux fixe ou variable. Par exemple, Zenith Capital a construit un produit sur obligation d’une banque, à cinq ans, dont le coupon distribué varie entre 2,5 et 4,8 % selon l’évolution de la courbe des taux à cinq ans. « Il est également possible de créer ce type de produit sur l’inflation, comme récemment sur un produit à cinq ans avec un rendement variant selon le niveau de l’inflation en Europe, compris entre 1,3 % et sans limite maximale », indique Pierre Guys.Des CLN (Credit Linked Notes) sont aussi proposés. Ici, le risque porte à la fois sur l’émetteur et le ou les obligation(s) associée(s) au produit. Ce véhicule peut aussi être créé sur des indices crédit, avec un produit dont le capital reste garanti jusqu’à trois défauts (par exemple) au sein de l’indice, puis un capital qui perd 20 % de sa valeur lors de chaque défaut ultérieur. « Certains de nos clients apprécient le caractère diversifié et sécurisant, contre trois fois le pire historique si l’on considère que sur une série de l’indice iTraxx Main (Investment Grade européen), au maximum un seul défaut a été enregistré », note Pierre Guys.Des solutions sur les actions sont aussi possibles avec un capital garanti à cinq ans. Ici, il peut s’agir de proposer un coupon variant selon la performance de l’indice, une performance indexée sur celle de l’indice ou encore un coupon garanti les premières années, puis dépendant de l’évolution de l’indice. « Ces solutions sont de plus long terme et davantage adaptées à des holdings patrimoniales », observe Pierre Guys, lequel indique également que les solutions ESG sont particulièrement appréciées car elles permettent « d’incarner les valeurs de l’entreprise. Par exemple, nous avons noué un partenariat avec Café joyeux, et certains de nos clients privilégient même les enveloppes green ou social bonds. »Combiner les expertisesFinancière Galilée a structuré une approche de gestion sous mandat (accessible à partir de 250 000 €) pour la trésorerie d’entreprise en trois sous-portefeuilles:un tiers de solutions obligataires, un tiers de produits structurés et un tiers de fonds de performance absolue.« Aujourd’hui, grâce à la hausse des taux et à la volatilité des marchés, nous pouvons concevoir des solutions structurées avec garantie en capital, note Roni Michaly. La poche de produits obligataires se veut quant à elle diversifiée, avec des fonds à échéance, des fonds à taux variable ou encore des solutions de crédit à court terme pour éviter le risque de duration. Enfin, la poche de produits de performance absolue vient apporter de la décorrélation au portefeuille, avec des solutions à biais positif, sur des arbitrages d’opérations capitalistiques ou encore des fonds market neutral. Ces trois poches sont constituées via un modèle propriétaire permettant de maximiser le ratio de Sharpe, avec au moins deux fonds dans chaque sous-catégorie afin que chaque stratégie soit bien représentée. » Parmi les fonds sélectionnés par le gérant, Carmignac Sécurité, Crédit Max Smart For Climate ou encore Carmignac Portfolio Flexible Bond pour la poche obligataire; Nordea Alpha 7, Pictet Atlas, Candriam Absolute Return ou encore Eleva Absolute Return du côté des fonds de performance absolue. «Les portefeuilles sont monitorés chaque mois afin de respecter l’équilibre entre les trois poches et ne pas dévier de l’objectif de gestion, expose Roni Michaly. En effet, dans des marchés haussiers, la poche des produits structurés pourrait prendre trop d’importance.»La société de gestion opère via différents teneurs de compte en France, mais aussi au Luxembourg et en Suisse. En contrat de capitalisation, elle a noué des partenariats avec une douzaine d’assureurs luxembourgeois. «Nous agissons au sein de comptes-titres ou via des contrats de capitalisation luxembourgeois, au sein de FID. Le contrat de capitalisation facilite la vie de l’entreprise car elle évite la tenue d’une comptabilité en ligne à ligne. Néanmoins, le compte-titres est privilégié car moins onéreux en termes de frais. Pouvoir gérer sa trésorerie en dehors de France est notamment apprécié des clients dont l’activité est exercée dans différentes devises», expose le président-directeur général de Financière Galilée.
Et pourquoi pas l’immobilier ?Le démembrement de propriété de parts de SCPI est une autre solution permettant de placer ses liquidités à moyen-long terme pour une entreprise (cf.exemple page précédente). Jean-Marie Souclier, directeur général de Sogenial Immobilier, explique : « il est possible d’investir cette trésorerie excédentaire sur des SCPI en démembrement de propriété sur une durée allant de trois, cinq ou dix ans. Pour cela, la personne morale acquiert l’usufruit des parts de SCPI. Elle obtient ainsi un rendement sur la période de l’usufruit et peut amortir l’acquisition des parts, ce qui vient baisser son IS, et donc augmenter le rendement réel de l’opération (cf.encadré). Sur ce type d’opération, des fonds viennent en complément pour investir sur la nue-propriété des parts de la SCPI ou nous trouvons les clients nus-propriétaires en direct ». Le Crowdlending immobilier est aussi une solution permettant de placer la trésorerie à court terme des entreprises (sur douze à trente-six mois). Par exemple Citesia dispose d’une offre accessible à partir de 1 000 € et délivrant un rendement annuel compris entre 7 à 11 %, assortie d’une garantie par le porteur de projet.Le CGP sélectionne avec son client le projet qui l’intéresse, qui peut être de l’immobilier résidentiel ou tertiaire.
Fonds en euro et usufruit de parts de SCPI
Grégory Ribera, dirigeant du cabinet Purple Patrimoine situé près de Marne-la-Vallée, nous expose sa stratégie de placement de la trésorerie excédentaire des holdings patrimoniales : « Pour une holding patrimoniale au sein de laquelle sont remontés des dividendes, l’excédent de trésorerie est placé de façon assez libre. Néanmoins, le plus souvent, ces structures réalisent des investissements immobiliers à crédit, eu égard à la faiblesse des taux. Dès lors, leur excédent de trésorerie est souvent investi sur des contrats de capitalisation au sein desquels la part du fonds en euro est prépondérante, voire quasi exclusive pour pouvoir être mobilisée rapidement. Dès lors, les frais pratiqués à l’entrée et ceux de gestion sont négociés fortement pour ne pas grever le rendement. Dans certains cas, il est possible d’investir en UC pour dynamiser le rendement, mais toujours sur des supports peu volatils, en particuliers des SCI ou OPCI, hormis quelques demandes spécifiques de clients. Pour la trésorerie à très long terme, de cinq à dix ans, il est possible d’acquérir l’usufruit de parts de SCPI. Cela permet d’amortir le prix d’achat sur la durée et de percevoir les rendements qui seront réinvestis sur un contrat de capitalisation. Dans ce type de schéma, il est également attractif de faire investir le dirigeant d’entreprise à titre privé sur la nue-propriété des parts de SCPI. Mais attention au risque de requalification… »
« Plus de liberté dans une holding » 
Stéphane Absolu, directeur associé au sein du cabinet Pyxis Conseil basé à Fontainebleau, livre ses conseils pour bien aborder la gestion de trésorerie des entreprises.Investissement Conseils : Comment structurer la gestion de trésorerie d’une société ? Stéphane Absolu : Il convient tout d’abord de déterminer le type de structure : s’agit-il d’une société d’exploitation, d’une holding patrimoniale ou d’une holding animatrice ? Pour les sociétés d’exploitation, le CGP et son client sont clairement limités dans leur prise de risque. En effet, une jurisprudence a condamné un dirigeant qui avait trop joué avec la trésorerie de son entreprise. L’investissement dans des SCPI en direct est également déconseillé, car ce type de placement s’envisage sur le long terme; il pourrait être reproché au dirigeant d’entreprise de bloquer sa trésorerie. Cette trésorerie doit être placée en « bon père de famille », ce qui limite donc les catégories d’investissement et donc la rentabilité espérée. Pour retrouver un peu de liberté, la solution pourrait consister à remonter cette trésorerie dans une société holding. Ici, une gestion patrimoniale sera possible. Dans le cas d’une holding animatrice, la difficulté est de réaliser des investissements en conservant ce statut.Ainsi, il convient de faire en sorte que la valorisation de la trésorerie ne dépasse pas celle des autres activités économiques pour éviter tout risque de requalification. Si c’est le cas, il convient d’en modifier les statuts.Enfin, dans le cas de la holding patrimoniale, la liberté est totale. Ici, dans un objectif de capitalisation, l’environnement sera particulièrement attractif pour l’investisseur.
C’est-à-dire ?Pour un particulier, gérer son patrimoine via une société à l’IS est avantageux d’un point de vue fiscal. En effet, le niveau d’imposition sera de 15 %, voire 25 %. Par exemple, placer un million d’euros à 3,8 % ne sera taxé qu’à 15 %, ce qui est bien moins que le PFU. Investir dans l’immobilier permettra également de bénéficier du régime dérogatoire de l’amortissement du bien, qui vient écraser le résultat de la société, un contexte beaucoup plus favorable que celui des revenus fonciers qui peut dépasser les 60 % pour les particuliers. Dernier exemple, le régime des plus-values des titres de participation à l’IS est limité à moins de 4 %, contre l’application du régime des plus-values de cession des valeurs mobilières…Faut-il choisir le compte-titres ou le contrat de capitalisation ?Comptablement et fiscalement, les gestions sont bien différentes. La revalorisation des plus-values latentes dans le contrat de capitalisation est totalement différente de celle du compte-titres chez qui cela dépend de la nature des titres détenus.Dans le contrat de capi, un ratio de revalorisation est appliqué, ce qui simplifie la gestion. Néanmoins, en termes de gestion, le compte-titres, moins onéreux, permet d’accéder à davantage de typologies d’investissement.
L’acquisition de l’usufruit temporaire de parts de SCPIExemple d’un investissement en usufruit temporaire de cinq sur les parts de la SCPI Coeur de Régions gérée par Sogenial Immobilier.
Usufruit à cinq ans sur la SCPI Coeur de Régions- Prix de part : 653,50 euros- Nombre de parts : 154- Valeur en pleine propriété : 100 369 euros- Clé de répartition 5 ans : 23 % nue-propriété/77 % usufruit - Valeur de l’usufruit : 23 146,97 euros - Rendement SCPI : 6,40 %/an sur 100 369 euros - Revenus annuels : 6 423,62 euros - Amortissement de la part : linéaire, soit 1/5e de la valeur chaque année - Amortissement comptable annuel : 22 159,25 euros x 1/5 = 4 629,39 euros - La société est soumise à l’IS : 6 423,62 euros -4 629,39 euros = résultat annuel taxable à l’IS : 1 794,22 euros Nature du placement Achat de l’usufruit de la SCPI Coeur de Régions pour 23 % de leur valeur en pleine propriété (100 369 €)Montant investi 23 146,97 € Revenus annuels 6 423,62 €/an (taux de distribution de la SCPI : 6,40 %) Total revenus sur 5 ans 32 118,10 € Valeur du capital en fin de période 0 € (l’usufruit « s’éteint » et rejoint la nue-propriété en franchise d’impôts)Gains nets constatés 8 971 € (32 118,10 – 23 146,97)Trésorerie disponible en fin de période32 118,10 € Rendement annuel (brut de fiscalité) 7,8 %
